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①投资者不可能总是理智的。
按照有效市场理论，投资者使用所有可得信息在市场上定出理智的价位。
然而大量行为心理学的研究表明投资者并不拥有理智期望值。
②投资者对信息的分析不正确。
他们总是在依赖捷径来决定股份，而不是依赖最基本的体现公司内在价值的方法。
③业绩衡量杠杆强调短期业绩。
这使得从长远角度击败市场的可能性不复存在。
巴菲特与有效市场理论的中心分歧点在于：它没有为那些全面分析可得信息并由此占据竞争优势的投资者提供任何成功的假定前提。
巴菲特个人认为，格雷厄姆一纽曼公司、巴菲特合伙公司以及伯克希尔公司连续60年的套利经验（同时还有很多其他证据），完全可以说明有效市场理论是多么荒唐透顶。
在格雷厄姆一纽曼公司的时候，巴菲特曾研究过该公司1926～1956年营业期间内套利获利的情况，在没有财务杠杆的情况下，年平均回报率达到20％。
巴菲特从1956年开始运用本杰明·格雷厄姆的套利原理，先是在巴菲特合伙公司，然后是在伯克希尔公司。
尽管他没有做过非常精确的计算，但他的计算足以证明1956～1988年的平均回报率远远超过20％，当然，巴菲特的投资环境要比本杰明·格雷厄姆的好得多，他没有经历股市大崩溃的1929～1932年。
巴菲特说：“在63年中，包括分红在内市场总体的年回报率低于10％。
如果把所有的投资收益再投资，那么1000美元就可以增长到40．5万美元。
而我们年均20％的收益率则可以使同样的1000美元增长到9700万美元。
这种让我们心动的统计意义上的巨大差别，无疑可以激起任何人的好奇心。
然而，有效市场理论的鼓吹者似乎从来没有对这类与其理论并不一致的证据产生过兴趣。
当然，今天他们不再像过去那样对这个理念夸夸其谈，但据我所知，无论他们曾经误导过多少学生，至今还没有一个人公开承认有效市场理论是错误的。
而且，在大部分商学院里，有效市场理论仍然是投资课程的主要组成部分。
很明显，不愿公开收回自己的主张，并揭开神秘的理论面纱，并不仅限于神学家。
“自然，那些生吞活剥有效市场理论的学生们以及招摇撞骗的投资专家们，对于我们及其他格雷厄姆的追随者反而提供了投资上的巨大帮助。
在任何竞赛中——无论是金融的，脑力的或者体力的——面对一群被灌输了即使尝试也毫无用途的对手们，我们当然仍有巨大的优势。
从利己主义的观点来看，格雷厄姆的追随者们可能应当资助那些大学教授们，以保证有效市场理论永远传授下去。
尽管我们这样说，还是有必要提出一个警告。
最近的套利活动似乎越来越轻而易举，但这并非一种能够保证每年都有20％利润的投资方式，或者说肯定有其他类似的利润。
正如前面所讲的那样，在大部分时间里，市场是比较有效率的：在过去63年里，我们每抓住一次套利机会，同时会放弃很多套利机会，因为它们的定价看上去已经比较合理了。”
在20世纪70年代早期，大多数机构投资者都认为，企业价值的大小在决定股票买人或卖出价格时毫无用途。
现在这种观点看来简直令人难以置信。
但是，当时的机构投资者中了名牌商学院的魔法，这些学院鼓吹一种新潮的投资理论：股票市场完全有效，因此计算企业价值，甚至思考企业价值——在投资活动中毫无用途。
巴菲特说：“我们深受这些学术理论的恩惠：在智力竞赛中，无论是桥牌、国际象棋或是选股，遇上那些认为思考是在浪费精力的对手，还有什么会比这种对手让你更有优势的呢？”
1973—1974年间，《华盛顿邮报》经营依旧非常良好，内在价值持续增长。
尽管如此，巴菲特持股的《华盛顿邮报》市值却下跌25％，由买入成本1060万美元变成800万美元。
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